來源：晨明的策略深度思考

　　本文作者：廣發(fā)策略團(tuán)隊(duì)

　　報(bào)告摘要

　　全球牛市畫像：全球牛市有哪些類型？古今中外的水牛是如何演繹的？

　　考察全球美國、英國、德國、日本、韓國、越南、印度、新加坡等八個股票市場的發(fā)展歷史：發(fā)達(dá)市場的牛市多數(shù)是宏觀周期驅(qū)動的ROE牛市，期間伴隨著產(chǎn)業(yè)周期的力量，而新興市場較易出現(xiàn)政策?；蛩！?/p>

　　那么25年A股是否有希望形成 ‘水?！?？

　　A股歷史上嚴(yán)格意義上的水牛只有一輪，水牛的形成需要三個因素：①一個不可證偽的ROE未來能夠大幅提升的預(yù)期；②市場產(chǎn)生初步的賺錢效應(yīng)，提升場外投資人的風(fēng)險(xiǎn)偏好；③一個可以驅(qū)使銀行間流動性以無風(fēng)險(xiǎn)收益的形式參與股票這類風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的渠道，把銀行間的過剩流動性引流到股市。

　　根據(jù)水牛形成的三個因素，以及驅(qū)動水牛需要的資金測算，25年總量層面復(fù)制15年A股全面水牛的概率不大。

　　不過，25年結(jié)構(gòu)性ROE有穩(wěn)定或回升的領(lǐng)域，可以產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性的水?！纭痉€(wěn)定價(jià)值類】的紅利資產(chǎn)（基本面確定性、類債屬性、國債利率破2、增量流動性），【景氣成長類】資產(chǎn)（困境反轉(zhuǎn)ROE有望結(jié)構(gòu)性改善的領(lǐng)域）。

　　25年的市場研判：如何展望‘跨年行情’ 與‘春季躁動’ ？如何進(jìn)行‘四月決斷’？

　　一條清晰的邏輯傳導(dǎo)路徑：官方目標(biāo)赤字率→廣義財(cái)政空間→PPI→ROE。年末關(guān)鍵會議定調(diào)“超常規(guī)”，對應(yīng)25年官方目標(biāo)赤字率將提升，跨年行情與春季躁動值得期待。

　　明年‘四月決斷’是基本面見真章、證真?zhèn)蔚臅r(shí)刻：考慮到當(dāng)前財(cái)政缺口的因素，及特朗普及其內(nèi)閣的手段，25年的實(shí)際判斷會更加復(fù)雜，預(yù)計(jì)市場很難形成ROE大幅改善的共識，即短期難以出現(xiàn)ROE大幅上行驅(qū)動的牛市，市場介時(shí)還需要增量信息來做判斷。

　　不過，數(shù)年未見的“雙寬定調(diào)”，決定了未來一段時(shí)間，經(jīng)濟(jì)預(yù)期將處于【下行尾聲至復(fù)蘇初期】的階段，且25年較長時(shí)間會維持在該預(yù)期區(qū)間、并存在反復(fù)。

　　參考美國經(jīng)驗(yàn)，在【下行尾聲至復(fù)蘇初期】的宏觀預(yù)期階段，小盤成長會持續(xù)活躍。

　　25年的風(fēng)格研判：短期維度、中期維度、長期維度

　　短期維度：3個月，對應(yīng)跨年行情和春季躁動，風(fēng)格較過去兩個月更均衡一些，【小盤成長】風(fēng)格還是主導(dǎo)，【經(jīng)濟(jì)周期類】資產(chǎn)或有中樞上移

　　中期維度：1年，市場可能較長階段處于【復(fù)蘇早期】的過度階段，并且不容易證偽，意味著【小盤成長】也是主流狀態(tài)，關(guān)注ROE結(jié)構(gòu)性改善的領(lǐng)域

　　長期維度：3年，考慮在眾多ETF中，紅利類是為數(shù)不多按照低買高賣原則調(diào)整權(quán)重的指數(shù)，也是為數(shù)不多不需要擇時(shí)，可以長期配置的資產(chǎn)

　　25年的配置方向：ROE結(jié)構(gòu)性改善的線索

　　1、首先，困境反轉(zhuǎn)的三個潛在方向。困境反轉(zhuǎn)主要依賴三個動力：政策刺激所帶動，供給側(cè)自發(fā)出清，以及需求側(cè)有特殊變化：

　?、僬叽碳ぃ簝尚聰U(kuò)圍+兩重加力（汽車/電子/家電/家具，酒店餐飲，生育鏈），化債（建筑，公用環(huán)保）；

　?、诠┙o側(cè)產(chǎn)業(yè)自發(fā)出清（磷酸鐵鋰/鋰電設(shè)備/消費(fèi)建材/電商快遞）；

　?、坌枨髠?cè)有特殊變化（軍工/ 自主可控 /工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)）。

　　2、其次，新質(zhì)生產(chǎn)力依然具備獨(dú)立的產(chǎn)業(yè)周期：AI+，機(jī)器人，自動駕駛，低空經(jīng)濟(jì)。

　　3、最后，制度層面上有呵護(hù)，也存在兩條ROE結(jié)構(gòu)性改善預(yù)期的交易線索：連續(xù)12個月破凈公司市值管理計(jì)劃，并購重組（股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓）。

　　報(bào)告正文

　　本報(bào)告信息

　　對外發(fā)布日期：2024年12月19日